4月27日，蓝色光标披露2016年年度报告，与以往不同的是，这份迟来的报告的开篇，新增了一部分，蓝色光标董事长兼CEO赵文权用洋洋洒洒2200多字给7万多投资者写了一封信，讲述了公司2016年发生的“故事”。据传，赵总喜欢每周给全体员工发邮件更新一下集团信息及动态，这次轮到给投资者讲讲，鼓舞一下士气。

我们节选出最后一段，“经历了2015年的底谷，2016年的回升，虽然蓝色光标还需要一点时间消化一些遗留下来的问题，但是我们战略清晰，信心坚定，我们的布局、积累、蓄势都在一点点进入状态，我们坚信2017会更好，蓝色光标的未来会更好，在智能营销大变革的时代勇立潮头是蓝色光标人的明确目标，相信也是我们对投资人的最好回报！”

拿出真金白银的投资者，最关心的是股价；走出底谷、股价回升才是硬道理；

实际状况是：

2015年12月31日收盘价：14.68元/股

2016年06月30日收盘价：10.17元/股

2016年12月30日收盘价：9.66元/股

2017年04月26日收盘价：8.00元/股

从几个重要时间节点的股价来看，股价似乎还在寻底中；到底出了什么状况？遗留下来的问题到底指什么？

公司2016年主要财务指标

报告期内公司实现营业收入123.19亿元较上年同期增长47.58%；实现归属于上市公司的净利润 6.40亿元较之上年增长 844.84%；123.19亿元营收是目前国内营销传播集团的最高战绩，值得小伙伴们奔走相告。

而6.4亿的净利润中最大的一项单笔收益是将璧合科技的投资由长期股权投资转入可供出售金融资产，产生投资收益1.94亿元，仅仅作了账面上的调整。

扣除非经常性损益的净利润能更单纯的反映企业经营业绩的好坏；2016年较上一年度有所恢复，但对比2014年的水平仍差一段距离。

我们参照一下同行的表现，省广股份2016年营收 109亿，扣非净利润 5.72亿；利欧股份2016年营收 73.5亿，扣非净利润 5.28亿。按照目前蓝色光标的体量，扣非净利润 5~6 亿是合理的。

那缺口利润去哪里了？

失败的并购案

2013年蓝色光标发起了一项在当年堪称经典案例的收购案，被收购的博杰广告是中央电视台电影频道和新闻频道最大的媒体代理公司之一，在被蓝色光标收购前的相当长一段时间都保持了良好的盈利状况，其骄人的业绩一直让众多同行艳羡（2011年净利润1.55亿，2012年净利润1.8亿，超过蓝色光标同期的净利润）。

并购采取“两步走”策略，2013年2月蓝色光标先以自有资金1.782亿元增资博杰广告获得11%的股权，对标的进行深入调研，与其股东就并购合作进行实质性磋商；2013年4月，蓝色光标与李芃等四方签订了《购买资产协议书》，蓝色光标以现金和发行股份合计16.02亿元收购了以上四方持有的博杰广告89%的股权；2013年7月获得中国证监会并购重组委员会无条件审核通过。

双方签订《盈利预测补偿协议》，李芃、刘彩玲、博杰投资、博萌投资承诺博杰广告2013年、2014年、2015年、2016年经审计的归属于母公司股东的扣除非经常性损益后的净利润分别不低于人民币 20,700万元、23,805万元、27,376万元、28,745万元。并约定了“超额业绩激励机制”，如果博杰广告2013年至2015年实际利润合计超过93,366万元，则交易价格调整为现作价的1.25倍，即20.025亿元”。

博杰广告确也是奔着完成超额业绩去的，博杰广告2013年实际净利润23,243.35万元，较承诺利润20,700万元超出2,543万元，超过12.29%，2014年实际净利润28,293.59万元，较承诺利润23,805万元超出4,488.59万元，超过18.86%。

如果按照这样的合作模式进行下去，蓝色光标的前景将非常乐观，麾下有一家每年能提供2亿多净利润的“现金牛”。

事情进展到这里却突然来了个大转弯，

2014年8月，蓝色光标公告李芃申请辞去董事职务；2014年10月底，免除李芃担任的博杰广告的法定代表人、经理职务，任命毛宇辉担任博杰广告的法定代表人、经理。蓝色光标正式接管博杰广告经营管理，并将经营办公地搬迁至蓝色光标本部。不明智的决定，央视的广告代理经营中关系处理错综复杂，李芃的经营能力对博杰广告起到核心作用。

为了让李芃顺利交出博杰广告的经营管理权，赵文权给了李芃一份经北京市国立公证处公证的《承诺函》，在该文件中，赵文权承诺确保李芃等转让方根据《购买资产协议》得到的所有股份和《购买资产协议》约定的4亿元奖励，并承诺保证李芃不会因博杰广告未完成《购买资产协议书》约定的业绩承诺标准而遭受损失。

万万没想到，2014年底中央电视台电影频道领导层换届，新的主管领导主张广告资源代理权公开招标，于是乎竞标价格猛涨，博杰广告最终放弃了高价夺标，从原来占比最大的这块业务中退出了。放弃的决定是正确的，后来接手电影频道资源代理权的公司也是赔的稀里哗啦。

不可预期风险的杀伤力非常强，2015年开始，博杰广告的业绩大幅下滑， 

我相信2015年、2016年的经营业绩经过了一定程度的“修正”。2016年集团公司追加投资36,500万元，博杰广告受命开拓OTT业务。

而2015年、2016年没有完成承诺业绩，也让双方对簿公堂。

公告披露，蓝色光标面临四项诉讼，目前均处于“尚待法院判决”状态。

• 2016年5月，李芃、博萌投资诉蓝色光标撤销董事会决议纠纷案

• 2016年6月，李芃、博萌投资诉蓝色光标撤销股东大会决议纠纷案

• 2016年7月，李芃诉蓝色光标股东知情权纠纷案

• 2016年9月，李芃诉蓝色光标董事会决议无效纠纷案

而2016年6月，公司对李芃等人提起仲裁要求其配合公司注销其股票，返还调增价款，目前也尚待仲裁判决。

孰对孰错，还是等法院的最终判决（已上诉至北京市高等人民法院）。造成双输局面的原因，还需各方重新审视自己在该案中的缺失。

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不可预期风险（监管审核、特定客户关系、外部市场发生变化等风险）的防范，当时的各方还未想到要设定特别条款，梅泰诺的思路指明了一个方向。

梅泰诺(上海诺牧)收购Media.net，与交易方Starbuster签订协议中，增加了一条特别条款 “雅虎补偿机制”：在交割完成后的12个月以内，一旦发生雅虎合同终止，且在雅虎合同终止发生或持续的任一对赌年份中，雅虎调整额大于当期承诺应付款额，则激活Yahoo补偿机制，补偿金额不超过2亿美元。如果Starbuster及其关联方在雅虎合同正式终止前找到与雅虎同等级别的合作方并签署替代合同，则雅虎合同终止被视为没有发生或不再持续。

雅虎客户占到 Media.net 80%以上的业务量，2016年7月雅虎出售其互联网资产，这笔补偿款未来可能将被激活。

执笔人：VM & Partners
本文首发于：营销资本会（ID: MCapitalGlobal）

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